Offentliga uppköpserbjudanden – Om fullföljandevillkor, lojalitet och god sed på aktiemarknaden

Sammanfattning

Offentliga uppköpserbjudanden är sedan länge ett centralt inslag på aktie- marknaden och kännetecknas av att en budgivare lämnar ett erbjudande till aktieägarna i ett börsbolag att överlåta sina aktier. Eftersom sådana erbjudan- den, och återkallande av sådana erbjudanden, kan påverka såväl målbolagets aktiekurs som aktiemarknadens förtroende är det viktigt att budprocessen präglas av tydlighet, likabehandling av aktieägarna och förutsebarhet. Samti- digt är det viktigt för budgivaren att skydda sig mot risker som kan påverka möjligheterna att genomföra förvärvet. För att balansera dessa intressen kan ett offentligt uppköpserbjudande innehålla så kallade fullföljandevillkor, vilka möjliggör för budgivaren att under vissa förutsättningar återkalla sitt bud. Denna uppsats redogör för när en budgivare får återkalla ett erbjudande. Dess- utom utreds vilka krav som ställs på fullföljandevillkors utformning, vilka begränsningar som gäller för budgivarens möjlighet att åberopa sådana vill- kor, samt vilken betydelse Aktiemarknadsnämndens uttalanden och begrep- pet god sed på aktiemarknaden har för bedömningen. Därutöver problemati- seras Aktiemarknadsnämndens normbildande funktion ur ett förutsebarhets- perspektiv. För att uppfylla syftet används en rättsdogmatisk metod, men ef- tersom den svenska takeover-rätten i stor utsträckning bygger på självregle- ring uppstår vissa metodproblem. Självregleringen kommer till uttryck ge- nom takeover-reglerna, Aktiemarknadsnämndens uttalanden och begreppet god sed på aktiemarknaden, tre rättskällor som alla tillkommit utanför den traditionella lagstiftningsprocessen. Trots detta styr rättskällorna i praktiken hur offentliga uppköpserbjudanden genomförs, och de används därför som ett centralt underlag i arbetet. Uppsatsen visar att fullföljandevillkor som huvudregel är tillåtna, men att möjligheten att ställa och åberopa dem är begränsad genom krav på objekti- vitet, tydlighet, lojalitet och väsentlighet. Objektivitetskravet innebär att vill- korets uppfyllelse inte får vara beroende av budgivarens subjektiva bedöm- ning, utan ska kunna fastställas utifrån omständigheter som är objektivt veri- fierbara. Kravet på enkelhet och tydlighet innebär att aktieägarna måste kunna förstå villkorets innebörd men även dess betydelse för erbjudandet. Ett full- följandevillkor får alltså inte utformas på ett sätt som skapar oklarhet om när budgivaren kan återkalla sitt bud. Att ett fullföljandevillkor är tillåtet att ställa innebär däremot inte att budgivaren fritt kan åberopa det. För att budgivaren ska få återkalla sitt bud krävs att han agerat lojalt och, i de fall väsentlighets- kravet är tillämpligt, att villkorets bristande uppfyllelse är av väsentlig bety- delse för förvärvet. Den takeover-rättsliga lojalitetsplikten innebär att budgi- varen inte får agera på ett sätt som framkallar eller utnyttjar att ett villkor inte uppfylls. Att villkorets bristande uppfyllelse ska vara av väsentlig betydelse innebär i sin tur att bedömningen inte kan stanna vid att ett villkor inte är uppfyllt, utan det måste finnas ett tydligt samband mellan bristen och förut- sättningarna för budgivarens förvärv. Vidare visar uppsatsen att Aktiemarknadsnämnden har en avgörande roll i bedömningen av fullföljandevillkor, och att det är genom nämndens uttalan- den och tolkningar av begreppet god sed som takeover-reglerna ges sitt prak- tiska innehåll. På så sätt bidrar nämnden till att rättsområdet kan vara tillräck- ligt flexibelt för att hantera nya situationer, vilket samtidigt innebär att rätts- läget inte alltid är enkelt att förutse. Sammanfattningsvis bör fullföljandevill- kor därför inte förstås som en allmän rätt för en budgivare att inte vara bunden av sitt erbjudande, snarare bör villkoren ses som en begränsad möjlighet för budgivaren att hantera eventuella risker med förvärvet.